浙商证券股份有限公司张潇倩,杨骥近期对酒鬼酒进行研究并发布了研究报告《酒鬼酒22年&23Q1业绩点评：Q1业绩短期承压，业绩有望环比改善》，本报告对酒鬼酒给出买入评级，当前股价为107.16元。
酒鬼酒(000799)
(资料图)
投资要点
事件：2022年公司营业总收入/归母净利润分别为40.50/10.49亿元（+18.63%/+17.38%），其中2022Q4公司收入/归母净利润分别为5.65/0.77亿元（-27.12%/-55.70%）。2023Q1公司营业总收入/归母净利润分别为9.65/3.00亿元（-42.87%/-42.38%）。
22年中档酒表现优秀，盈利能力小幅回落
产品端：中档酒鬼系列表现优秀，内参价小幅微跌。22年公司白酒业务收入40.37亿元（+18.61%），以量驱为主（销量/吨价同比+20%/-1%），具体看，内参/酒鬼/湘泉系列营收分别11.6/22.7/2.2亿元，同比+12%/+19%/+26%，内参增速较缓主因疫情对中高价位产品影响更大：
①内参系列：量/价分别+15%/-3%，毛利率变动-0.5个百分点至91.6%，预计52度标品仍贡献主要增速，23年54度产品占比有望提升；
②酒鬼系列：量/价分别+18%/持平，毛利率变动+0.5个百分点至80.0%，其中成立了红坛事业部的红坛为第一大单品，紫坛/传承/文创亦为大单品。
市场端：聚焦做强基地、突破高地、深度全国化三个核心支撑点，强化渠道深耕。22年公司：①持续扩大经销商覆盖面，目前已实现省级市场全覆盖/市级市场覆盖72%/省内县级市场覆盖99%；②加大经销商开发力度,累计签约客户1586家（含专卖店）(+25%)；③深入推进核心终端建设，累计签约核心终端22348家(+13%)；④坚持打造大本营市场，坚持打造亿级省份。
盈利端：盈利端小幅下滑，费用率平稳。22年公司毛利率/净利率分别同比-0.34/-0.28个百分点至79.63%/25.89%；销售费用率/管理费用率（含研发费用率）分别同比+0.10/-0.91个百分点至25.28%/4.73%；经营性现金流同比-74.38%至4.01亿元；合同负债同比-9.49亿元至4.33亿元。
消费场景未恢复导致23Q1利润不及预期，后续业绩弹性可期
23Q1业绩短期承压，改革下后续业绩具弹性。23Q1业绩负增主因：①次高端价位恢复不佳+基于库存压力，没有压货&推出激励措施，内参回款进度略承压（预计动销环比Q4有好转）；②费用改革下公司减少渠道投入，导致短期回款积极性弱（现由终端扫码红包并同步至经销商层级方式增厚利润，渠道接受度正在提升）。受益于公司以健康为第一要义，当前库存&批价均有所好转，公司有望通过加强C端消费者培育&费用改革&聚焦单品&价格向上等方式，发力23H2，从而实现集团业绩高目标要求。
盈利端表现平稳，费用加大投放。23Q1公司毛利率/净利率分别同比变动+1.77/+0.27个百分点至81.54%/31.12%，由于23Q1公司营业成本变动-47.87%（或因渠道政策减弱）+内参占比小幅提升，即使费用率上行（Q1销售费用率/管理费用率（含研发费用）分别同比变动+4.21/+2.20个百分点至26.03%/3.75%），盈利端仍表现平稳；一年期以上长期存款集中产生的财务利息原因影响，导致Q1毛销差下降2.44个百分点。另外，23Q1经营性现金流同比变动+286.05%至1.66亿元；合同负债同比/环比分别变动-3.08/-0.66亿元至3.67亿元。
盈利预测及估值
在外部环境逐步修复&费用改革持续下，Q1不压货导致的回款下降实在为Q2-4经营发展奠定基础，今年加强C端消费者培育&费用改革&聚焦单品&价格向上四件事情为重点工作，23年酒鬼有望在改革中不断实现加速发展。我们预计2023-2025年公司收入增速分别为15.42%、23.46%、22.41%；归母净利润增速分别为17.50%、26.33%、24.13%，EPS分别为3.8、4.8、6.0元；PE分别为29、23、19倍。当前估值具有性价比，维持买入评级。
催化剂：白酒需求恢复超预期，批价持续上行。
风险提示：1、消费修复不及预期；2、内参恢复情况不及预期。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，上海证券花小伟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达94.54%，其预测2023年度归属净利润为盈利17.72亿，根据现价换算的预测PE为19.63。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有18家机构给出评级，买入评级14家，增持评级4家；过去90天内机构目标均价为137.66。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，酒鬼酒（000799）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力良好，营收成长性优秀。财务相对健康，须关注的财务指标包括：经营现金流/利润率。该股好公司指标4星，好价格指标3星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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