混合交易制度的产生是怎么样的呢?

传统做市商制度的最大缺陷之一就在于做市商利用自身做市的优势地位侵害其他投者的权益。根据当时NASDAQ市场的规则，股价高于10美元的股最小报价档位为1/8美元或其奇数倍，如1/8、3/8、5/8、等;股价低于10美元的股最小报价档位为1/16美元或更小。范德比尔特大学的Christie和俄亥俄州立大学的Schultz(1994)发现，在选取的纳斯达克市场大盘股样本中，有一半的股没有按照1/8的奇数倍进行报价。特别是，当他们的研究被华尔街日报转载后，研究中所揭示的曾采用1/8偶数倍报价的4只股突然开始引入1/8的奇数倍报价，使这4只股的价差大幅度缩小。这一现象引发了大规模的讨论，人们开始怀疑做市商制度的公，并引发美国证监会于1994年秋对纳斯达克市场做市商展开了正式调查。调查结果表明，做市商在最小报价档位限制、报价数量限制、信息交换、成交报告的及时上报等方面都出现了行为。

之后美国证监会又对1999年至2003年间纽约证券交易所的专家公司的交易行为进行了全面调查，发现专家存在以下三类行为：

1、抢在客户指令前交易，即为了获得一个更好的成交价格，专家公司不顾客户已经提交的指令而抢在客户指令之前为自己的账户进行交易。

2、“插队交易”，或者称为抢得价差交易，即专家公司在两个交易单中间介入，抢先获得价差优势。

3、“冻结”，即将其他的委托指令搁置起来使之不能成交，以便专家公司自己能够进行第一个交易。

上述情况说明，无论是垄断做市商制度还是竞争做市商制度，都有其“天然”的缺陷，即利用自己所处的信息不对称的优势地位侵害其他投者的权益。正是在这一背景下，1996年8月美国证监会推出了新的委托处理规则OHR(order handling rules)，试图彻底改变纳斯达克市场的运行方式。这一规则主要包括两方面改革：

1、限价委托显示规则，要求优于做市商报价的限价委托必须在其报价中显示，或传递给另一机构显示。

2、新的报价规则强制条款，要求做市商不得在纳斯达克和ECN(electronic communications network，电子通讯网络)中显示不同的报价，除非ECN显示的最优价格能够为所有市场参与者观察到并可与之交易。

1997年1月首批50家股开始执行此规则，到1997年10月13日所有的股全部适用该规则。新委托处理规则对纳斯达克市场产生了重大影响，加速了竞价交易方式在纳斯达克市场的应用，使纳斯达克由传统的竞争做市商制度演变为了做市商制度与竞价机制相结合的混合型做市商制度。

混合交易制度的途径具体怎么做?

1、第一个途径是原先采用传统做市商制度的市场逐渐引入竞价交易制度，实现由竞争做市商制度向混合型做市商制度的过渡，典型代表就是纳斯达克，1997年OHR规则实施后，至今纳斯达克已经建立起了竞价制度+竞争做市商制度的混合模式。

2、第二个途径是原先采用竞价制度的市场引入竞争做市商制度。在这种方式下，做市商的双边报价与投者的委托共同参与集中竞价，交易仍然主要按照“价格优先、时间优先”的竞价原则进行，做市商或者承担连续报价的义务，或者只承担特定情况下报价的义务。这种混合型做市商制度的典型代表是1986年实施名为 “大爆炸”的重大改革时引入竞争做市商制度的英国伦敦证券交易所。

这里值得注意的是，通过模型从理论上证明了如下结论：

1、当投者委托规模较小时，投者在竞价市场的收益大于做市商市场。

2、若投者是风险中的，竞价市场在任何时候优于做市商市场。

3、若投者是厌恶风险，而且投者提交委托的规模波动较大，同时做市商数量较多，那么投者在做市商市场的收益大于竞价市场。

4、如果做市商市场和竞价市场在处理不同规模的投者委托时有合理的分工设置，这种混合市场将优于单纯的做市商市场或竞价市场。

正是左上述理论研究和实践探索的基础上，各国资本市场大多形成了混合型做市商的交易制度，特别是在场外交易市场中，混合型做市商制度几乎成为了通用制度。